白酒企业2021-04-01

茅台2020年年报简评

5553 字来自微信公众号 · 唐书房

茅台本周发布年报，全年实现营收980亿，归母净利467亿。

茅台是中国股市送给投资人的一个财富Bug，它的特点就是只要你稍微做点儿研究，公司的营收和净利润基本可以提前预测，误差很小。

比如刚刚披露的营收和净利润，我在《老唐实盘周记2020/01/04》一文里，就已经这样写过了：

“2020年大约实现1000亿营收，460亿净利润。”

——时隔一年零两个多月后，现在披露的数据是980亿营收，467亿净利润。

同样的，2020年年报里说：2021年公司营业收入同比增长10.5%左右。

这是告诉了我们：

第一，2021年大致营收1100亿，归母净利540亿左右；

第二，2021年主打产品53度普茅，不会上调出厂价。

我在去年10月就给出了2021年540±10亿的净利润判断：

然后等今年茅台召开股东大会的时候（大概是今年6月份），公司会提交一份叫《2021年度公司预算方案》的文件。

文件里，会具体告诉我们2021年公司对营收、营业成本、销售费用、管理费用等的规划数据。

由于茅台的可供销售商品酒数量，大体由四年前的基酒生产量决定，而市场又是供不应求，销售费用和管理费用都是公司自主掌握，因此，这个数据稍加调整就基本可信。

之所以说稍加调整，是因为数据会有小误差，比如：

①国企习惯。

国企习惯，做预算的时候会对收入计划低点儿，对费用预算略高一点儿，这个道理应该都明白；

②意外压力。

由于临时冒出来的某种压力，可能会导致管理层在控制范围内，增加少许市场投放量。

依照茅台969出厂价，3000左右零售价，每增加1吨供应（2124瓶500ml普茅），那就是400多万白花花的现金：（3000-969）×2124≈430万。

由于可投放量大致在四年前基酒产量的75%~85%之间，意味着管理层手中可以掌握大约4000吨左右的腾挪空间，那就是大概170亿的无主肥肉。

这也是勾引茅台管理层成建制地身披黄马褂、手戴不锈钢的穿肠毒药。

我不认为他们是坏人。

我有自知之明。老唐如果能手握170亿无主财富的分配权，结果和他们一样

一样都是969卖出去，又不是送出去，卖给谁不是卖。是个人都会考虑优先卖给亲朋好友、熟人、或者能让自己或自己亲朋好友舒服的人。

这是人性，靠背诵为RM服务或色即是空，无法长期起效

③增加或减少销售费用投放。

比如2020年，公司原计划的销售费用是同比增长约9%，即35.7亿左右。

结果产品火爆，广告宣传及市场拓展费用直接节约了。

最终同口径销售费用实际只有27.8亿——报表销售费用25.47亿+因会计准则改变移至营业成本里的2.33亿运输费用。

减少近8亿费用，这省下来的就直接变成公司利润了——直接增加归母净利5.6亿。

因为以上原因，预算方案数据会和最终实际数据有少许差异，但对于投资而言，足够精确了。

在这样的公司身上赚不到钱，主要问题恐怕就还是在于对市场波动的理解上了。

——还记得吗？投资只需要学习两门课：第一如何面对市场波动？第二如何给企业估值。

过去八九年，老唐写过的茅台文章实在太多了，所以这份财报没什么新意值得去系统写，就零碎谈几个我认为有意思的数据吧。

一、关于茅台系列酒。

茅台系列酒2020年实现销售29743吨，报表口径的营收（不含税营收）也已经99.9亿了，净利润按照我的估算大致在25亿左右。

25亿的估算过程：

营收99.9亿—营业成本29.8亿=毛利润70.1亿；

税金及附加按照15%估算≈15亿；

系列酒营收占比约10.5%（99.9/949），销售和管理费用按照占比20%毛估，约18.7亿（25.5×20%+67.9×20%）；

营业利润=70.1-15-18.7=36.4亿

税后利润=36.4×75%=27.3亿；

少数股东损益主要是赖茅公司的57%股份（赖茅由股份公司持股43%，但因为占据董事会多数席位而按控股并表）。

系列酒第一大单品是茅台王子，汉酱只有大约十几亿销售，少数股东损益按照2亿毛估。

故系列酒归母净利大约25亿。

如果将系列酒单独分拆出来，营收排名大致可以在上市白酒企业中排第八：茅台、五粮液、洋河、老窖、汾酒、古井、牛二、茅台系列酒。

按净利润排名的话，大致可以排在茅五洋老汾之后，和古井贡不相上下。

单独看，也已经是一家值得起千亿市值的上市公司了。

去年4月，公司曾经披露过系列酒的产能扩张预计在2020年内完工，产能达到5.6万吨。

但年报里没见披露系列酒完工的相关信息，或许因为疫情原因有延迟。

如果2020年重阳节，系列酒产能建成投入使用，那么2021年的系列酒产量就会有大约5.6万吨，也就意味着大约在2023年系列酒的供应量会大增。

——系列酒除王子酒以外的其他酒种所需储存时间，公司没有披露。此处一律按照王子酒储存两年的要求估算。

现在明显有延迟，假设延迟到今年夏天完工，也就意味着明年开始具备5.6万吨系列酒基酒产能，可售商品酒可以在2024年大幅增量。

这是令股东开心快乐且容易被忽略的一块收入。

二、关于茅台酒。

2020年茅台酒销售3.43万吨，比2019年少了约250吨。但茅台酒的营业收入却增加了约12%。

这是公司在不上调主打产品53度普茅出厂价的基础上，通过取缔违规经销商并将份额转移给商超和电商（实现从969到1299或1399的变相提价），同时上调53°普茅以外的非主力产品（陈年茅台及各种不同包装、不同容量的非标产品）出厂价的手段，实现了真实出厂均价的小幅上扬。

按照公司披露的2021年营业收入增长10.5%的计划，可以窥见以高董为核心的新一届董事会，2021年还是准备照猫画虎、继续舞这套无敌漂漂拳，在坚持不增量、不提价的情况下，实现出厂均价的小幅增长。

2021年没什么看头，但茅台的2022年很值得期待。

一者，2018年相对2017年有近7000吨的基酒增量，这意味着2022年相比会有至少五千吨以上的增量。

二者，上次出厂价调整是2018年元旦（从819上调至969），到2022年，就是969出厂价存在的第五个年头了。

自茅台上市以来，调价时间和幅度如下表

间隔时间最长的是2012年9月~2018年1月，5年又1季。

但当时的情况非常特殊。

适逢白酒行业性寒冬，叠加“反三公”，期间很长一段时间，经销商是几乎没有利润甚至赔钱抛货的。

819出厂价，但当时市场上最低699的销售都有，799基本随便买，老唐那时还囤过不少茅台酒（都囤到胖子肚皮里去了

）。

期间公司为走出困境，降低招商门槛新招了很多经销商。

从合作共赢的商业角度说，在市场行情略有起色时，有理由让同舟共济、共渡难关的经销商养养膘。

所以虽然2016年底至2017年初，高端白酒行情已经明显转暖，但公司拖延到2018年初才上调出厂价，情有可原。

这次不一样。

从2018年初至今，茅台酒经销商的日子分为安逸、非常安逸、实在太过于安逸三种状态，基本上配额就是钞票，一堆一堆的钞票

如果这次的调价间隔也长达五年以上，恐怕上上下下都很难说出令人信服的理由。

所以，如果按照本期财报里暗示的2021年几乎不可能上调价格的前提，我个人认为2022年茅台酒上调出厂价几乎是板上钉钉的事情。

假设2022年出厂价能上调至1299元（相对于约3000元的零售价，留给经销商的利润空间依然巨大），幅度大约34%。

叠加约15%的增量，2022年营收或许可以做到1500亿，净利润可以达到750亿以上。

当然，2022年750亿以上的利润，对我而言也仅仅意味着到2022年初，值得在2.25万亿以下开始买入——比老唐之前计划的20250亿又提升了近10%。

虽然目前的2.6万亿，相对于春节前3.3万亿高点已经下跌了超过20%（节后低点约2.4万亿，相对节前高点下跌约27%），但对我而言，依然属于乐观估算下仍然偏高的估值水平。

说到这儿，又不得不面对某些讨厌的苍蝇。

搞不明白为什么，本周又有一大群人扑来书房指责老唐卖出茅台的行为是投机、是自作聪明什么什么的。

其中还有不少人指鹿为马，理直气壮地质问老唐为什么用茅台换洋河？

我就不明白了，我用自己的钱买卖，与他人何干？

我投机，我自作聪明，我自己承担后果。

我嫌自己钞票太多，想亏几个减轻负担，可以不呢？

这些高手大师们，为什么非要逼别人用你那套体系，买你所喜欢的股票呢？

都听你的，买茅台。你敢不敢拿出真金白银来保证茅台一定跑过腾讯、洋河、古井、分众、海康呢？

敢出资担保的话，我就听你的，全仓茅台

老唐只是分享自己怎么想的，怎么做的。没有用别人一分钱，没有要求任何人照着我的作法做，甚至从来没说过我的作法就一定是对的，碍着谁呢？

书房设立近五年，老唐从未踩踏过网络上任何大小V，连书房留言涉及到贬低其他大小V的，我一般都不给上墙。

你们评价老唐水平低，老唐承认自己水平低，主要靠狗屎运；

你们说老唐也就是买中了茅台，老唐承认自己除了茅台之外泯然众人，甚至连明细账都帮你们算好；

你们说老唐是算盘夹头，我承认我没什么高瞻远瞩的能力，主要靠财报数据加加减减挣点小钱；

你们说老唐主业是卖书骗打赏，老唐自封卖书郎……可以了嘛，欺负老实人也有个限度

这些踩踏，除了向围观群众展示你的轻浮和没教养之外，也就是换来几句吃瓜群众看热闹不嫌事儿大的起哄声而已。

你以为吃瓜群众会因为你踩踏他人，而高看你一眼，或多崇拜你一点？蠢死！

老唐就是个低水平的笨笨，自作聪明高抛低吸，价投思想不纯正，除了踩中茅台的狗屎运之外一无是处，没事儿就写几本书出来混饭吃，偶尔在书房里混点儿赏钱喝粥，但老唐至少没有强迫谁关注书房，没有误导谁打赏或付费，也没有把书塞在任何人的手里强买强卖。

总有那么几万和老唐一样傻的人，喜欢老唐的文字。总有那么几千命中注定必将有钱的财主，愿意打赏老唐

——谢谢这些朋友，你们不富，天理难容

这些自诩正宗的价投、绝顶聪明的高手，何不团成一团圆润地离开？贼兮兮地藏在书房自虐，让彼此都难受，何苦呢？

更奇怪的是，以前有人骂老唐，一般出现在短期股价和老唐的看法相左的情况下。

这个虽然也很让老唐郁闷，但倒也能够理解。

毕竟有些人可能未加思索，在不具备波动承受能力的情况下，冲动性地跟了所谓的大V老唐，结果这个胖子是个注水货

毕竟亏钱了，多少还是值得同情，喷那个号称看好某某股的家伙两句，也算人之常情吧！

这次很奇怪。

好歹老唐春节前卖出茅台、买入恒生ETF的行为，至今是茅台暴跌，恒生ETF持平，就算用短期股价波动来衡量（我从不这样衡量自己的决策），不是该去骂那些春节前鼓吹茅台价值、鼓吹永远不卖才是价投的人吗？

怎么老唐赚钱了，还要立正挨批呢？

看到这些留言，忍不住脑补一个蠢货挺着肚皮教训人的姿势：

“你看你，操作的啥嘛，才赚了10%！你看看我，我已经亏出去20%了。你还不赶紧好好地向我学习。”——奶奶个熊，真是憋气！

至于教训老唐为什么卖出茅台却要保留洋河的，懒得给你解释。你要是都理解透了，就该你叫唐朝了

脑袋里保留着愚蠢的板块联动炒家思维，还自以为真理。

谁担保的茅台跌洋河一定跌的？

再说了，就算茅台跌洋河一定跌，甚至跌更多，不就是证明老唐不够英明呗！卖茅台的时候没有顺手把洋河也卖了呗！

老唐本来就不英明，就看到了减仓茅台，没看到清仓白酒，没有及时清仓所有企业，也没有反手沽空茅台……那又如何？

老唐还不是吃的白白胖胖，小日子过得潇潇洒洒，7年多年化收益率凑凑合合30%+，从股市里赚了几千万，勉强也还对得起我家领导的信任

老唐又没打算去争那股神宝座，也没想过登录服不服排行榜，为什么要去要求自己每次都做对呢？

这些来指责老唐的，扪心自问，你自己是每次都对的吗？

三、关于茅台对贵州的贡献。

不算茅台酒低价销售对茅台集团其他产品，对贵州农产品，对公路及机场的相关拉动。

仅仅看官面上的数字，我们就可以感受到茅台股份公司对大股东及贵州省政府的贡献有多么吓人！

①商标使用费：

股份公司2020年付给茅台集团商标使用费约12亿；

②茅台销售公司股权：

有5%的股份是集团公司的，按照2020年的经营情况，集团公司拥有销售公司22.3亿净利润，销售公司分红给集团公司20.5亿；

③财务公司股权：

茅台集团及集团子公司拥有财务公司49%的股份。

财务公司的经营很简单，说直白一点主要就是把股份公司卖酒赚来的钱（有少量集团内其他公司的钱，但主要是股份公司的），拿去获取利息差。

这些利息差，股份公司只能拿到51%，其他的归了茅台集团及其全资子公司。

2020年分红多少还没披露。2019年集团是拿走了4.5亿多，2020年只会多不会少；

④税收：白酒销售带来增值税超过120亿；消费税及相关税种约139亿；企业所得税约167亿，其他税种略，合计＞425亿。

⑤股份公司股权：

集团及贵州国资公司截止2020年底，直接间接持有茅台股份公司约61%的股份，按照2020年股份公司467亿归母净利的规模，有467×61%=285亿，是归他们的；

⑥国有资本公司套现：

2020年，国有资本公司卖出了大约4165万股茅台。

2020年茅台开盘1128元，收盘1998元，就给国有资本公司按1500元卖出毛估，套现625亿。

①+②+③+④+⑤+⑥＞1300亿。

贵州省一共3600万人口，人均可以从茅台身上获取3600元，好肥的肥羊。一个省内有这么一家企业，真是想想都幸福

我爱茅台。

虽然我截止今天只有4%茅台，但我依然很爱很爱茅台，我相信有一天它还会成为我的重仓股，这是千年不变的人性给我的信心。

很抱歉，今天的文章里有一段负面情绪。实在有点没憋住，对不住大家了