腾讯
老唐核心持仓之一，2017年1月首次介入，至今从未卖出一股。从观察仓逐步加仓至顶格40%。核心逻辑是以微信/QQ为土壤的社交护城河+六大变现通道+类伯克希尔式投资帝国。
企业基本信息
| 项目 | 内容 |
|---|---|
| 企业全称 | 腾讯控股有限公司 |
| 所属行业 | 互联网/社交/游戏/金融科技 |
| 上市地/股票代码 | 港交所 / 00700.HK |
| 老唐首次关注时间 | 2016-09（开设唐书房后） |
| 老唐首次买入时间 | 2017-01（197.3港币） |
| 老唐持仓状态 | 核心长期持仓（第一重仓股，仓位约40%~44%） |
老唐买卖时间线
| 日期 | 操作 | 价格区间 | 理由摘要 | 来源 |
|---|---|---|---|---|
| 2017年1月 | 建立观察仓（约2%） | 197.3港币 | 开设唐书房后接触微信公众号平台，对腾讯好感增强；科技小白交学费心态 | 2017-02-06《1月小结》 |
| 2017年上半年 | 追加两次（仓位升至约6%） | 270港币以下 | 阅读《腾讯传》后加深理解 | 2017-07-01《2017上半年小结》 |
| 2017年12月 | 从招行H调整约2%至腾讯 | 腾讯大跌时 | 趁大跌调仓 | 2017-12-31《老唐的2017》 |
| 2018-07-31 | 加仓约4%+ | 363.2港币 | 新增资金，360港币预设买价触发 | 2018-07-31《加仓了腾讯》 |
| 2021-07-26 | 买入约2% | 490.6港币 | 资金来自卖出恒生ETF（与茅台4%@1827.5、美的2%@64.5同批） | 2021-07-26《今天买入了茅台、腾讯、美的……》 |
| 2021年7月27日 | 买入约3% | 471港币 | 资金来自卖出恒生ETF（【727交易】实录） | 2021-07-28《7月28日，清空恒生ETF和美的……》 |
| 2022年3月14日 | 卖洋河约5%换入腾讯 | 354.9港币 | 2.7万亿市值的腾讯"显而易见的便宜"，PE不到15倍 | 2022-03-13《2022年3月14日计划卖洋河、买腾讯》 |
| 2022年5月24日 | 买入约0.5%腾讯（新增资金平分给腾讯和分众） | 344港币 | 周二早晨新增1%资金入市，基本平分给腾讯和分众 | 2022-05-28《老唐实盘周记20220528》 |
| 2022年8月3日 | 买入约1%出头（新增资金，大部分腾讯） | 299.6港币 | 约1%出头资金，大部分买入腾讯，少部分分众 | 2022-08-03《按预定计划买入腾讯和分众》 |
| 2022年8月22日 | 买入约1%（新增资金） | 312.2港币 | 2022年前八个月第四次追加资金 | 2022-08-27《老唐实盘周记20220827》 |
| 2022年10月12日 | 买入约7%（清仓陕煤换入） | 249港币 | 清仓陕煤（盈利139%），换入腾讯；2万亿市值为"实盘公开9年里第四次怎么算都像送的" | 2022-10-12《清仓陕煤了，嚯嚯》 |
| 2023年3月25日 | 卖出美团分红资金首选买入腾讯 | — | 仓位不足40%时首选腾讯 | 2023-03-31《老唐实盘周记2023年3月25日》 |
注：老唐自2017年1月首次买入腾讯至今，从未卖出过一股。所有操作均为买入或换入。
1月小结 （1月小结，2017-02-06）
2017上半年小结 （2017上半年小结，2017-07-01）
看不见边际的腾讯（上） （看不见边际的腾讯（上），2017-11-16）
看不见边际的腾讯（下） （看不见边际的腾讯（下），2017-11-16）
2022年3月14日计划卖洋河、买腾讯 （2022年3月14日计划卖洋河、买腾讯，2022-03-13）
清仓陕煤了，嚯嚯 （清仓陕煤了，嚯嚯，2022-10-12）
老唐实盘周记20220528 （老唐实盘周记20220528，2022-05-28）
按预定计划买入腾讯和分众 （按预定计划买入腾讯和分众，2022-08-03）
老唐实盘周记20220827 （老唐实盘周记20220827，2022-08-27）
加仓了腾讯 （加仓了腾讯，2018-07-31）
今天买入了茅台、腾讯、美的…… （今天买入了茅台、腾讯、美的……，2021-07-26）
核心投资逻辑
商业模式（怎么赚钱）
腾讯的核心模式可概括为：以免费的通信及社交工具（微信和QQ）圈住十亿用户，然后挖掘和利用他们的需求来挣钱。 六大变现工具为：①游戏；②数字内容；③广告；④金融；⑤云；⑥投资。其中微信和QQ是"生长一切的土壤"，负责圈粉；其他所有业务负责变现。（从负油价奇迹谈确定性与仓位管理原则，2020-04-21）
腾讯的另一独特之处在于其投资业务——经营现有现金牛，然后利用产出现金投资更多现金牛，手法类似伯克希尔。"如果看好移动互联网的未来（这个只需常识），但又无法预知哪些企业能够最终胜出，投资腾讯，实际是间接做了移动互联网界的VC。"（看不见边际的腾讯（下），2017-11-16）
护城河/竞争优势（为什么能持续赚钱）
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社交网络效应（圈粉土壤）：微信月活超13亿，QQ月活约6亿。"既没有其他更优工具来替代，也没有谁有能力将12亿用户的社交关系网瞬间、整体地搬迁到其他工具上去。"（小企鹅继续飞翔，2021-03-25）
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游戏行业龙头地位：全球游戏市场前三甲，国际日活跃账户前十名手游中五款由腾讯出品。国际游戏收入2021年增长31%达455亿。（腾讯控股2021年报简析，2022-03-24）
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投资帝国：腾讯持有的上市公司和非上市公司股权公允价值合计近万亿。"投资部分争议最大，但在我眼里确定性最高。"（小企鹅继续飞翔，2021-03-25）
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支付与云业务增长空间：微信支付线下交易次数同比增长280%，腾讯云排名国内第二。（腾讯2017年报概览（上），2018-03-24）
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财务优势：利用低息负债维持现金流安全的同时大量开展对外投资——"找到低于3%利率的资金，投向能产出13%回报的企业"。（腾讯控股2021年报简析，2022-03-24）
风险点（什么可能破坏护城河）
| 风险 | 老唐的判断 | 来源 |
|---|---|---|
| 游戏监管/版号停发 | 影响有限：16岁以下玩家流水仅占2.6%；国际游戏市场是新增长极 | 2021-08-21《拆解市场对腾讯的主要担忧》 |
| 反垄断/平台监管 | "政府实际上是希望培育一个可持续发展的互联网行业"；腾讯一直走在合规最前面 | 2021-08-21《拆解市场对腾讯的主要担忧》 |
| 大股东减持 | 每日卖出量不超过成交量3%~5%，不影响公司经营；"股东之间的交易本就不影响公司经营" | 2022-06-28《聊聊腾讯大股东的最新减持计划》 |
| 中概股暴跌对报表影响 | "股价波动对腾讯利润表的影响，微乎其微"：仅2.3%的上市公司股票分类为笋子 | 2021-08-21《拆解市场对腾讯的主要担忧》 |
| 共同富裕/500亿投入 | "是规划未来公司的投资侧重方向"，不是捐出去 | 2021-08-21《拆解市场对腾讯的主要担忧》 |
拆解市场对腾讯的主要担忧 （拆解市场对腾讯的主要担忧，2021-08-21）
聊聊腾讯大股东的最新减持计划 （聊聊腾讯大股东的最新减持计划，2022-06-28）
为什么买入
老唐买入腾讯的核心逻辑可归纳为两个问题的肯定回答： - 圈粉的土壤盐碱化没有？ 答案：没有。微信月活持续增长，社交关系网无法被整体搬迁。 - 变现环节还有增长空间吗？ 答案：有。游戏、广告、金融、云及投资均有增长潜力。
2022年3月换入腾讯时的估值计算：2.7万亿市值减去投资资产市值约9400亿，剩余不到1.8万亿，对应非国际准则净利润至少1250亿，PE不到15倍，"收益率近7%，两倍于无风险收益率，属于显而易见的低估"。（2022年3月14日计划卖洋河、买腾讯，2022-03-13）
2022年10月清仓陕煤换入时：2万亿人民币市值为"实盘公开9年里第四次怎么算都像送的"——前三次分别是2014年1800亿市值的茅台、2017年不到120亿的古井B、2020年1300亿的洋河。（老唐实盘周记2023年3月25日，2023-03-31）
为什么继续持有
持有逻辑：老唐对腾讯的态度是"继续葛优瘫、继续持有，继续雇佣马化腾、刘炽平、张小龙、任宇昕等一干人等给我打工"。（小企鹅继续飞翔，2021-03-25）
估值方法：将腾讯视为三大块资产——①约7700亿投资资产；②现金与债务两抵；③每年能产生约1100亿净利润的经营资产。经营资产估值约22倍PE，"大致处于合理略偏低估值水平"。（老唐实盘周记2023年3月25日，2023-03-31）
仓位管理：单只个股持仓上限40%。当腾讯仓位不足40%且处于低估区域时，首选加仓腾讯。
关键财务要点
| 时间 | 核心财务指标 | 老唐的解读 | 来源 |
|---|---|---|---|
| 2017年 | 营收约2378亿，净利约715亿 | 年初市值约1.8万亿，年末约3.1万亿，"依然不贵" | 2017-11-16《看不见边际的腾讯（上）》 |
| 2020年 | 营收4821亿，归母净利1598亿，非国际准则1227亿 | "4.5万亿市值的腾讯，未来成长依然清晰可见" | 2021-03-25《小企鹅继续飞翔》 |
| 2021年 | 营收5601亿，非国际准则归母净利1238亿（同比+1%） | Q4数据低于预期；游戏版号停发+管理费用大增拖累 | 2022-03-24《腾讯控股2021年报简析》 |
| 2022年 | 非国际准则归母净利1156亿 | 在预期范围内（1100~1200亿）；研发支出逆势增长至614亿 | 2023-03-31《老唐实盘周记2023年3月25日》 |
里程碑文章
| 日期 | 文章标题 | 作用 | 来源 |
|---|---|---|---|
| 2017-02-06 | 《1月小结》 | 首次披露以197.3港币建立腾讯观察仓 | 2017-02-06《1月小结》 |
| 2017-11-16 | 《看不见边际的腾讯（上/下）》 | 首篇深度分析：商业模式、六大业务、投资版图、估值判断 | 2017-11-16《看不见边际的腾讯（上/下）》 |
| 2020-04-21 | 《从负油价奇迹谈确定性与仓位管理原则》 | 提炼腾讯投资核心关注点："圈粉土壤+变现空间"两问法 | 2020-04-21《从负油价奇迹谈确定性与仓位管理原则》 |
| 2021-03-25 | 《小企鹅继续飞翔》 | 2020年报简析，投资部分"确定性最高"的详细论证 | 2021-03-25《小企鹅继续飞翔》 |
| 2021-08-21 | 《拆解市场对腾讯的主要担忧》 | 系统回应五大利空：中概暴跌影响、游戏监管、平台反垄断、税收优惠、共同富裕 | 2021-08-21《拆解市场对腾讯的主要担忧》 |
| 2022-03-13 | 《2022年3月14日计划卖洋河、买腾讯》 | 2.7万亿市值估值详解，卖洋河换腾讯的决策过程 | 2022-03-13《2022年3月14日计划卖洋河、买腾讯》 |
| 2022-03-24 | 《腾讯控股2021年报简析》 | 年报详细拆解：经调整净利润1238亿的计算过程 | 2022-03-24《腾讯控股2021年报简析》 |
| 2022-06-28 | 《聊聊腾讯大股东的最新减持计划》 | 六问六答：减持原因、规模、对股价和经营的影响 | 2022-06-28《聊聊腾讯大股东的最新减持计划》 |
| 2022-10-12 | 《清仓陕煤了，嚯嚯》 | 记录清仓陕煤（盈利139%）换入腾讯（249港币）的完整过程 | 2022-10-12《清仓陕煤了，嚯嚯》 |
| 2023-03-31 | 《老唐实盘周记2023年3月25日》 | 2022年报简评：1156亿净利润、分美团、经营展望 | 2023-03-31《老唐实盘周记2023年3月25日》 |
| 2022-05-28 | 《老唐实盘周记20220528》 | 新增资金平分买入腾讯(344)和分众(5.68)，延续2022年加仓节奏 | 2022-05-28《老唐实盘周记20220528》 |
| 2022-08-03 | 《按预定计划买入腾讯和分众》 | 新增资金大部分买入腾讯(299.6)，少部分分众(5.82) | 2022-08-03《按预定计划买入腾讯和分众》 |
| 2022-08-27 | 《老唐实盘周记20220827》 | 列示2022年前八个月四次追加资金，第三(8-3)、第四(8-22)次买腾讯 | 2022-08-27《老唐实盘周记20220827》 |
看不见边际的腾讯（上） （看不见边际的腾讯（上），2017-11-16）
看不见边际的腾讯（下） （看不见边际的腾讯（下），2017-11-16）
从负油价奇迹谈确定性与仓位管理原则 （从负油价奇迹谈确定性与仓位管理原则，2020-04-21）
小企鹅继续飞翔 （小企鹅继续飞翔，2021-03-25）
拆解市场对腾讯的主要担忧 （拆解市场对腾讯的主要担忧，2021-08-21）
2022年3月14日计划卖洋河、买腾讯 （2022年3月14日计划卖洋河、买腾讯，2022-03-13）
腾讯控股2021年报简析 （腾讯控股2021年报简析，2022-03-24）
聊聊腾讯大股东的最新减持计划 （聊聊腾讯大股东的最新减持计划，2022-06-28）
清仓陕煤了，嚯嚯 （清仓陕煤了，嚯嚯，2022-10-12）
老唐实盘周记2023年3月25日 （老唐实盘周记2023年3月25日，2023-03-31）
老唐金句
"腾讯仿佛是一家靠现有业务兜底，并雇佣着一群在互联网及移动互联网领域里享有极高声誉和成功经验的人士担任管理合伙人（主要是下面这十几颗脑袋）的大型互联网投资基金。"（看不见边际的腾讯（下），2017-11-16）
"理解腾讯其实很简单。在我看来，腾讯就是一家以免费的通信及社交工具勾引住十亿用户，然后挖掘和利用他们的需求来挣钱的企业。"（从负油价奇迹谈确定性与仓位管理原则，2020-04-21）
"投资部分争议最大，但在我眼里确定性最高。"（小企鹅继续飞翔，2021-03-25）
"只要我们的目的不是做击鼓传花游戏，那么股东之间的交易本就不影响公司经营，也就不会影响公司的价值。"（聊聊腾讯大股东的最新减持计划，2022-06-28）
"遭受了一连串的意外打击，但企业经营情况发展良好；同时，市场也给了我机会，让我在这个过程里顺利地建立了顶格仓位。所以，两个角度都很满意。"（老唐实盘周记2023年3月25日，2023-03-31）